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央行频繁动用利率工具 实际利率有望迎来"拐点"
更新时间： 9/18/2007   来源：   点击数： 461
  9月15日的加息是央行年内第五次加息，距8月份加息政策出台时间不足一个月，可以说央行如此频繁动用利率工具是近十年从未有过的，突出利率工具的使用也是货币政策新的实践。我们判断，4季度央行将继续使用数量型和价格型调控手段结合来执行货币调控，其中包括继续提高存贷款基准利率，提高法定准备金率，结合特别国债和央票的进行公开市场操作，加强窗口指导和发行定向票据等。
　　CPI的连续上涨使得国民不得不面对“负利率”的局面。由于物价上涨迅速，虽然央行多次上调存贷款基准利率，但两者的差距不降反升，从历史数据来看，除了2004年年中几个月，实际利率基本上维持了正的水平，主要原因是中国经济生产能力提升，劳动力成本较低，消费品始终保持供大于求的状况。而到了2007年，实际利率水平不断走低，达到近5年来一个低点的水平，8月份两者的差距达到了2.9%，达到了10年来的历史低值，实际利率是资产估值的重要参数，实际利率低刺激了投资者的投资需求，各类资产价格在“负利率”的刺激下将不断膨胀。
　　CPI同比指标不断走高的原因主要来自于食品价格的惯性上涨，我们认为，抑制CPI不断走高的关键因素在于组织食品类的生产和供给。实际上，国家为抑制食品价格的上涨和增大食品供应做出很多政策上的努力。由于食品类普遍没有太大生产瓶颈和太长的生产周期，在现今发达的社会生产水平的背景下，我们相信，解决食品供给问题只是时间的问题。9月份CPI同比所含的翘尾因素将降低到2.6，新涨价因素为3.4，由于猪肉等食品的供应量增大，猪肉等食品价格在8月底至今已经出现一定的回落，食品价格上涨将有所缓解，9月份CPI环比不会太高，甚至有可能出现负值。我们预计9月份CPI同比指标降低到6%以下。
　　我们判断，四季度食品价格有望稳定，再加上由于去年年底基期较高的原因，年底数月CPI同比指标有望逐月回落，全年CPI同比指标预计不超过4.5%。如果央行为了抑制经济过热和通胀继续提升存贷款基准利率1-2次，1年期存款利率从3.87%提升到4%以上的水平，实际利率有望逐步回复正值，这将对抑制资产泡沫的形成产生积极的作用。
　　从货币供给余额增速来看，近月来，出现了储蓄资金向活期转化的趋势，从而导致M1同比增速屡创新高，今年8月份，人民币各项存款增加6462亿元，同比多增2419亿元。从分部门情况看：居民户存款减少418亿元，同比多减1616亿元（去年同期增加1197亿元）；非金融性公司存款增加6701亿元，同比多4200亿元；财政存款减少167亿元，同比多减559亿元（去年同期增加392亿元）。本月企业存款，特别是活期存款快速上升让当月人民币新增存款规模大幅提升。8月份企业存款大幅增加的主要原因是：企业收入增长带动企业存款快速上升；资本市场扩容放缓，7月末新股认购资金在8月份回流导致企业存款增加；今年连续四次上调利率吸引部分企业闲散资金回流银行。
　　本月新增贷款规模再次超出预期，8月份金融机构人民币贷款增加3029亿元，按可比口径同比多增1160亿元。其中居民户贷款增加1283亿元；非金融性公司及其他部门贷款增加1746亿元。由于房地产和股票市场火热，居民户和企业贷款需求都比较旺盛，本年度央行4次加息并没有充分抑制对信贷资金的需求。
　　商业银行在多次上调法定存款准备金率的作用下超储率接连下降，出现了一定的资金紧张的局面。虽然近月来新增贷款额度不断超出预期，但货币紧缩政策将逐步发挥效应，在市场和行政的双重手段的压制下，我们展望4季度货币供给增速和信贷增速都将放缓。
　　如果9月份同比增速继续下滑或环比增速仍然在低位，则表明紧缩政策的力量将继续显现，今年下半年的经济走势将如同去年下半年一样出现回落。从已经出台的一些数据基本可以判断3季度GDP增速将略低于2季度。不过，如果确实是在紧缩政策作用下，今年下半年经济走势出现回落，也不必太担心。因为一旦政策有所松动，经济就会反弹，其情形会如去年下半年到今年上半年的情形一样。（作者： 张杨）
 
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